高考加油安信证券融资需求回落流动性有望更积极魏家

安信证券：融资需求回落 流动性有望更积极 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

1月贷款增速小幅反弹，但社融增速继续回落，银行资产负债表调整的影响仍在持续。与此同时，资金紧张有所缓解，经济走弱迹象明显，实体经济融资需求的回落可能已经开始。未来几个月实体信用需求持续下降将带来流动性状况往更加积极的方向发展。

一、贷款增速小幅反弹，社融增速继续回落1月新增人民币贷款1.32万亿，余额同比14.3%，较前月小幅反弹0.2。

中长贷表现更好。中长贷余额同比13.4%，反弹0.4；而短期贷款余额同比16.4%，回落0.5。

中长贷项下，新增居民中长贷3121亿，数据反弹应该主要受季节性因素影响，测算余额同比21.1%，略低于前月的21.4%。微观层面来看，大银行的按揭贷款业务也没有明显放松的迹象。企业中长贷新增5042亿，余额同比10.1%，反弹0.7，表现较好。

1月其他渠道融资余额同比22.9%，较前月低1.5，增速的回落趋势不改。

合并贷款和其他融资以后，社会融资总量新增2.58万亿，绝对额不低，但余额同比17.4%，回落0.4，暗示实体经济资金供应没有显著改善。2013年6月以来，贷款增速相当平稳、社融增速持续回落，实体经济资金供应总体上在收紧。一系列现象背后基本的原因是商业银行资产负债表的调整（例如部分表外业务回表、优化表外业务结构等），市场多有讨论，此处不赘述。

社融细项方面，1月新增信托贷款仍然维持在1000亿附近，水平较低，与过去数月相当。企业债券融资依然极度低迷，仅新增332亿。新增外币贷款反弹至1588亿，幅度较大，不过余额同比12.8%，仍然回落了0.9个百分点。必须提及的是，2012年下半年以来新增委托贷款持续快速攀升，1月新增规模近4000亿。

委托贷款业务透明度低、规范性差，其多大程度上受到企业套利行为影响，以及银行体系多大程度上参与其中，难以估计。未贴现承兑汇票季节性大幅反弹。股票融资也有增长，应该主要与IPO放开关联。

二、M1显著回落，M2小幅走低1月M0同比增长22.5%，反弹了17；M1同比增长仅1.2%，大幅低于前月的9.3%；M2同比13.2%，走弱0.4。

由于今年春节刚好是1月最后一天，M0数据应该主要受到了季节因素的影响。

历史上，200行政主导易导致“虚化”3年、2006年、2011年等年份，春节均在1月末或2月初，我们也观察到了当月M0环比的近似幅度的波动。

今年（M1-M0)环比创下过去十多年的最低水平，并使得M1大幅回落。有理由担心，数据超出季节性波动，并体现了经济活动一定程度上的走弱。不过，M1影响因素很多，很难从单月数据中识别出主导性的影响因素，不宜过度解读。

尽管贷款增速反弹了0.2个百分点，但1月M2增速仍然回落了0.4。猜测主要与外汇占款余额同比的下降有关。去年1月外汇占款新增近7000亿，基数很高，而从人民币NDF市场表现、即期汇率波动来看，今年1月外汇占款投放可能不会高于去年12月2700亿的水平，外汇占款余额同比下降“再次验证了我说过的一句话：以后在路上看见帅哥要及时拍照幅度也许在2个百分点，简单测算，对M2构成-0.5个百分点左右的影响。

三、未来几个月资金需求可能持续回落1月以来，银行间利率波动幅度降低、资金紧张状况有所缓解；票据贴现利率跟随走低，实体经济融资成本可能也有小幅回落。量跌（或平）与价跌组合出现的原因是什么？央行在处理利率波动方面更加积极有为，例如及时提供SLO/SLF、允许地方法人金融机构进行SLF试点、实施逆回购操作等，自然是利率走低的其中一个原因；不过我们怀疑，实体经济融资需求的回落可能已经开始，并对利率产生一些影响。

观察发电、工业品价格、PMI、部分行业的库存等一系列指标，短期经济走弱的迹象比较明显；房地产投资和政府基建投资面临的压力，还可能使得经济下行持续一段时间。预计未来几个月实体经济信用需求的持续下降将使得流动性状况往更加积极的方向发展。

风险提示：

资本外流引发利率上升影子业务领域政策冲击