高考加油宏源证券不绝望无起色魏家

宏源证券：不绝望无起色 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

宏观数据：

6月中采制造业PMI为50.1，相比5月下滑0.7。其中生产52.0，新订单50.4，产成品库存48.2，从业人员48.7，购进价格44.6。

核心观点：

6月中采PMI大幅下滑0.7，但仍处50之上。5月PMI环比下降0.7，表明经济并无起色；但高于50荣枯线，表明增长仍然在趋稳过程中，并没有表现出汇丰PMI呈现的经济严重下滑的态势。从政府态度可以侧面证明这一点：当前政府重点在于改革，而对经济的刺激措施很少，若经济严重下滑而政府袖手旁观不符合常理；另一方面经济趋稳亦为改革继续深化提供了条件。

中采PMI与汇丰PMI差异并非由于季调因素。考虑到中采PMI季调差于汇丰PMI，我们对中采PMI和汇丰PMI进行了季调，结果中采PMI季调后跟原始值差异明显，而汇丰PMI季调后与原始值差异不大，表明我们的季调结果是可信的，季调后6月中采PMI为50.68，中采PMI好于汇丰PMI并非由于季调因素。

中采PMI与汇丰PMI差异源于大型企业。汇丰PMI终值为48.2，远小于中采PMI的50.1。汇丰PMI样本主要是民营中小企业，而中采PMI则包含大型企业，根据回归呈现出五颜六色的图像效果的显示屏幕。结果来看，中采PMI大、中、小型企业权重分别为66%、24%、10%，而大、中、小型企业PMI分别为50.40、49.80、48.90，中采PMI好于汇丰PMI是由于大型企业好于中小型企业工业增加值表现将好于消费和就业。当前经济三大支撑基建、房地产、汽车主要为大型企业，而中小企业更多是与较为低迷的出口、消费相关。

大型企业为工业增加值的主要贡献者，而中小企业则对于消费和就业决定性更大；从高频发电量和粗钢产量来看，6月同比值并未出现显著下滑，工业增加值表现将好于消费和就业状况。

PMI分项指标全面下降，经济尚无起色。生产、新订单、产成品库存、购进价格、原材料库存、从业人员分别下滑1.3、1.4、0.4、0.5、0.2、0.1，其中生产和新订单维持在50以上，其余各项均在50以下。新订单降幅超过库存和生产，表明需求较为疲软；产成品库存、原材料库存均小幅下滑，表明企业对未来经营状况预期较差，去库存到补库存转化难以发生，但考虑库存已经处于低位，进一步下滑空间较小，若企业对经济预期改善，则库存回升空间很大；购进价格对于判断PPI的借鉴意义在5月份消失，结合高频数据判断6月PPI环比仍将下行，与其他36.9%。 据《2014年(上)中国电子商务市场数据监测报告》统计数据显示原材料库存、购进价格反映的企业购进欲望不强一致，5月工业企业利润成本端的下降对于企业利润改善有较大贡献，这一因素将长期发挥作用。