电力优先股丰富了融资选择荐股

电力：优先股丰富了融资选择 荐 股 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

1．事件：

201 年11月 0日证监会发文启动优先股试点，我们基于公用事业行业特征对优先股的影响进行分析。

2．我们的分析与判断优先股是众多融资工具之一。优先股丰富了电力公司的融资选择，也有助于环保运营公司的收购扩张。同时，优先股“因人而异”，“因时而异”。

我们对于优先股对公用事业行业影响的认识。优先股是融资工具之一，其基本特征是股权融资方式、有限的表决权、预先定明股息收益率、优先分配和清偿。我们基于以上特征进行分析：

（1）股权融资。必然和债权融资相比较。公司在选择融资工具时，必然将资产负债结构、债券融资限额（“40%天花板”）、融资成本、股权融资对原有股东权益的稀释等因素综合考虑。举个例子，在下列融资工具并存时（短融4.2%、公司债6%、可转债1.2%+转股、优先股7%+摊薄），A公司负债率70%（评级AA），B公司负债率 0%（评级AA），A、B公司的选择是不同的。可以预见，优先股是因人而异的。

（2）现金流状况。优先股股息通常需是“真金白银”的现金流出，靠应收账款堆积起来的可分配利润是经不起优先股分配的。从这点看，电力行业、环保运营商的经营特征决定了其具备发行优先股的土壤。

（ ）有限表决权。对于大股东绝对控股的公司、和小比例相对控股的公司而言，优先股融资和普通股权融资具有非常大的差异。

（4）有意义的资本开支。我们预计目前阶段，优先股融资成本高于债券融资，因此优先股融资更多的意义是为了开发新项目而募集长期资金。公司有没有好的项目资源，且开发周期长的项目资源也至关重要。

（5）促进并购。优先股的类债券特征使其具有杠杆效应，同时有限表决权对实际控制权构成“护城河”。从国外案例看，优先股在并购中起到了非常重要的作用。我们预计，在未来国内环保行业并购浪潮中（尤期限2年其是运营类资产），优先股将扮演重要角色。

（6）国内关于优先股的会计政策细则。部分优先股股息是否可以税前抵扣等问题静待答案。

电力行业适合发行优先股。从业态上看，电力行业盈利稳定，现金流情况优异，分红比例高。结合目前的低估值，股息收益率已经很高（%），可以满足优先股对收益率的要求。近期电力板块上涨，优先股预期起到了提振板块热情的作用。我们以国电电力为例。中性预测，国电存量资产1 年每股收益0.4元，14年0.4元（考虑电价下调），15年0.44元（在建项目投产）。如果14年“现金+负债”收购集团资产（参照收购安徽公司的定价），增厚每股收益0.05元。积极预测下，1 -15年每股收益0.40元、0.45元、0.50元。在中性假设下，国电电力1 -15年市盈率7x、7x、6x，50%分红比例下，股息收益率8%。如果发行优先股，可以降低公司负债率，节约财务成本，为后续发展募集资金。与统股权融资方式比较，优先股股东对收益的期望类债券，与公司的利益比较契合，发行难度小。

.投资建议（1）寻找符合发行条件的公司。现在股息收益率水平%的标的。

（2）后续有融资需求，且有优质投资项目（可盈利）或收购项目的公司。国电电力目前的投资计划有蒙冀煤电联产项目和大渡河的开发项目，且公司后续拟收购集团注入资产，对资金有诉求。□地点1另外，华能国际和长江电力也存在后续收购资产的可能性。

我们认为优先股丰富了公用事业行业（电力、环保运营）融资、并购的工具，是有意义的。同时，优先股是“因人而异”、“因时而异”，个性化很强。优先股提振电力板块热情，电力估值修复行情有望延续。推荐国电电力、华能国际、长江电力。