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高华证券：美国金融市场日评 为什么FOMC的通胀预期如此之高？ 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

为什么FOMC的通胀预期如此之高？鉴于经济中存在大量的过剩产能，我们预计核心通胀率将在今年进一步大幅下降。美联储工作人员似乎也预计通胀率将有所放缓。相反，联邦公开市场委员会(FOMC)预计，2010年的核心通胀率将维持不变。为了探究导致这一差异的原因，我们调查了促使FOMC做出这一通胀预期的决定性因素。

根据伯南克主席的一次发言，我们发现，FOMC的通胀预期大体上是由美联储工作人员对经济闲置产能的预期、核心通胀率的当前水平，以及分析人士和消费者对长期通胀率的预期等因素决定的。但考虑到这些变量的当前水平，根据FOMC以往的做法，我们认为FOMC当前对核心通胀率的预测本应该是1%，但实际预测却是1.4%。

推进农村生态文明和农业可持续发展。 我们的结论是，FOMC预测的核心通胀率不仅远远高于我们的预测，而且还高于其过去做法所隐含的通胀预测。因此，通胀率将很可能低于FOMC的预测，进而促使FOMC在未来相当长的一段时间内维持利率不变。

鉴于经济中存在大量的过剩产能——劳动力市场尤甚——我们预计核心通胀率将在未来两年大幅下降。在过去来两年，核心个人消费开支(PCE)的同比通胀率已经从2.5%大幅下降至约1.5%，而且3个月折年通胀率已低于1%。

美联储工作人员似乎也预计通胀率将有所放缓，尽管放缓幅度与我们的观点并不相同。2010年1月的联邦公开市场委员会(FOMC)会议纪要表明，“工作人员对未来两年核心和总体通胀率将有所放缓的预测基本上没有变化”。但FOMC并不认为今年或明年将出现通货收缩。FOMC对2010年核心PCE通胀率的中心趋势预期的中点仍维持在1.4%。为什么FOMC和我们对通胀率前景的预测会出现这么大的差异呢？美联储主席本伯南克在三年前的一次发言中简要介绍了美联储预测通胀率的程序（见本伯南克，“通胀预期和通胀预测”，经济研究局夏季研究院货币经济研讨会，2007年7月10日）。对于超出一、二个季度的核心通胀率预测，美联储工作人员采取了基于“菲利普曲线”的模型，而“菲利普曲线”将实际通胀率与经济闲置产能和公众的通胀预期联系起来。

由于后者并不可知，美联储考虑了一些其它方法，包括滞后通胀率和通胀预期调查。在这些调查中，美联储较为看重更长期的通胀预期指标，例如路透/密歇根大学对年通胀预期的家庭调查、对未来10年CPI通胀率指标的专业预测者调查(SPF)，以及脱胎于比较名义和通胀指数国债收益率的预期通胀率指标。此外，美联储还考虑了工资压力指数（例如就业成本指数）和供应紧张指标（例如石油和大宗商品价格）。尽管基于模型的预测是通胀预测程序的一个重要方面，但伯南克主席也强调说，FOMC还在此基础上增加了“其它模型”信息和专业的判断。

今天的日评将根据这些简单的模型来探讨伯南克主席提出的变量怎样才能很好地解释FOMC对未来四个季度做出的实际通胀预测。我们通过加入FOMC半年预测（见美联储主席在国会听证会上发表的货币政策报告）中心趋势区间的中点来构建美联储在预测未来四个季度的通胀率时使用的季度数据；并利用了类似的程序来构建FOMC“实时”估算失业率——即在发布通胀预测时预计的失业率——时采用的系列数据。有关产出缺口和自然失业率预测的实时数据来自美联储工作人员的《绿皮书》（最新版为2003年四季度的版本）。因此，我们利用国会预算办公室(CBO)对产出缺口和自然失业率（该项失业率数据与长期通胀率一致）调整后的预测。我们将不受调整问题影响的核心CPI通胀率（未经季节调整的同比数据）用作衡量通胀压力的指标。

我们首先分析两个基本指标，以试图解释根据伯南克主席确定的这些变量得出的美联储通胀预期：

1.使用产出缺口衡量闲置产能。我们使用产出缺口、当前通胀率和衡量长期通胀预期的指标来解释美联储的通胀预期（参见下表的第一栏）。首先，与我们的预期一致，当预期产出缺口扩大时，FOMC往往预计未来通胀率将较高。（一个正的“产出缺口”意味着实际经济活动高于潜能，即经济“过热”。目前美国产出缺口为较高的负值。）我们首先发现美联储的通胀预期主要取决于闲置产能的水平，而非经济活动的增速。其次，我们发现核心CPI同比增速上升与未来通胀预期上升相关。最后，也是最重要的，FOMC的通胀预期与SPF密切相关。密歇根/路透调查所发挥的预测作用一直较为有限，而基于收益率的通胀预期（最早仅追溯到2003年）在统计中一直没有发挥重要作用（未在下表中列出）。