高华证券美联储不会无止境购买国债牛

高华证券：美联储不会无止境购买国债 类别： 机构： 研究员：

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须由投资者消化的国债增量取决于两大要素：(1)预算赤字规模；(2)美联储资产负债政策。

在2014财年，由美联储以外投资者消化的净发债量与上财年相比可能基本没有变化，原因是我们预计预算赤字的改善将被美联储资产购买规模的下降所抵消。未来须由投资者消化的净发债量将逐步增加。

一旦美联储国债资产组合的被动减少启动（我们最初预计在2016年达到显著规模），须由美联储以外投资者消化的总发行规模相对美联储再投资的基本预测将有所上升。我们预计美联储资产组合的减少规模在年将达到国债每年总发行量的%，并在2018年左右达到峰值。

我们倾向于认同美联储认为资产购买的存量效应大于增量效应的观点。因此，我们预计无论是2014年美联储购买在净发行量中占比的大幅减少，还是广为人知的从2016年开始美联储国债资产规模的收缩，都不会导致固定收益资产的恐慌性抛售，这与2011年6月QE2尾声时市场波澜不惊如出一辙。

须由投资者消化的国债增量取决于两大要素：(1)预算赤字规模；(2)美联储资产负债政策。其他条件等同情况下，预算赤字规模下降意味着财政部的融资需求下降，所需发行的债券也将减少。同理，美联储在定量放松政策下购买国债的份额越高，须由其他投资者消化的部分也越少。

正如我们最近指出的，今年赤字收窄速度超出预期。举例来说，彭博市场预测目前预计4月份——因临近报税截止日，税收收入通常呈季节性上升走势——月度盈余达到了2008年以来的最大规模。尽管其部分原因是个人将投资收益相关税款提前至2012年纳税年度确认等一次性因素所致，但考虑到经济复苏以及巩固联邦财政的部分举措，我们预计未来几年整体赤字将持续下降。但与赤字随国债发行而出现短期改善相抵消的是，美联储可能在2014年结束QE3，并从2016年起开始被动结清大量的国债资产（我们预计美联储将在2015年改变MBS和国债的再投资政策，尽管到2016年以前美联储并未有大规模国债到期）。在今天的日评中，我们将对未来10年这两个因素对须由美联储以外投资者消化的国债发行量的净影响做出预测。

净发行量：在下个财政年度内，赤字减少和美联储结束资产购买基本相互抵消图表1显示出我们对未来十年美联储预算赤字和国债净融资需求的预测。我们预计赤字将从2013财年的7,750亿美元下降至2015财年的4,750亿美元，而随着结构性问题开始对财政前景产生影响，政府赤字将在这个十年的后半段逐步扩大。由于对学生贷款支出等预算外项目的借款（本财年约为1,000亿美元，采用CBO预测），净融资需求超出了赤字规模。随着更多的学生贷款进入还款期，赤字和净融资需求间的差距预计将逐步缩小，预算外项目资金流入与支出水平更为接近。